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央行公布19年4月金融数据，4月M2货币供应同比增8.5%，预期8.5%，前值8.6%。4月新增人民币贷款1.02万亿元，预期1.2万亿元，前值1.69万亿元。 4月社会融资规模增量1.36万亿元，预期1.65万亿元，同比增长10.4%，环比回落0.29%。

评论

4月份贷款和社融如期回落，双双不及预期。正如我们之前所言，一季度金融数据的强劲更多是受贷款投放节奏的影响，而非真实的融资需求改善。同时贷款更多靠票据和短期企业流贷支撑，其持续性不强，二季度可能会重新回落。从经济数据来看，4月份的PMI数据和各种高频数据也开始走弱，供给侧改革放松导致产能产量快速回升，也会导致后续重新进入去库存周期。经过4月份利率债大幅向上调整，目前利率债各期限收益率已经非常接近历史中位数，债券相对股市吸引力也上升至历史中位数以上。对于债券市场而言，或许当前就是机会最好的时候！

一、短贷回落，表内票据仍有支撑，对公占比下降

4月人民币贷款同比减少1600亿，其中除去票据的短期贷款同比减少2802亿，中长期贷款同比减少2255亿，票据融资同比增加1851亿。此前短贷冲量更多是银行冲规模驱动，当这种驱动不再是新增贷款的核心支撑，反而回归到融资需求本身后，对应的新增规模纷纷回落，尤其是企业端。

3月企业短期贷款增量明显，除银行冲规模外，这些企业贷款也可以满足监管对小微企业放贷的考核标准。回归到4月，企业短贷同比减少2154亿，反映出企业的真实融资需求并没有明显起色。

而除了短端以外，企业中长期贷款也在走弱，同比减少1845亿，企业整体新增贷款规模占比进一步下滑至34%。居民端而言，短端和长端稍显分化，居民短端同比减少648亿，中长期同比增加622亿。

居民短贷或受银行风格切换影响，随着企业压力向居民端转移，居民杠杆风险抬升，银行去年向零售贷款倾斜的战略或有调整。

居民中长期贷款稍有起色，更多可能是受一二线城市房地产回暖影响，后续可持续性有待考证。而票据融资的增量或来自对表外票据的承接，对应看到社融数据中未贴现票据融资同比减少1811亿，表内外票据融资整体余额同比增速回落。

整体来看，一季度贷款的支撑主要在于银行早放贷早收益和人为冲贷款的痕迹，但由于银行过快投放贷款，监管机构后续可能会重新收紧贷款额度和控制贷款投放节奏，二季度贷款增量已经显现出了明显回落的迹象。

而且银行过快投放了储备项目后，自身的储备也不足。从房地产企业拿地明显减少来看，房地产自身的融资需求也在回落。

二、M1回落，居民存款与企业存款仍分化

4 月M1和M2同比均回落， M1 同比从上月4.6%回落至2.6%，远低于去年同期的7.19%， M2 同比从上月的8.6%小幅回落至8.5%，但高于去年同期8.34%。M1明显下降，反映政策刺激力度边际转弱后，实体经济面临的资金状况有所收紧。存款方面，4 月存款同比增速从3 月的8.7%小幅回落至8.5%，4 月新增人民币存款2606 亿，低于去年同期5352 亿。从分项来看，居民存款本月在3月冲存款之后明显回落，4月下降6248亿元，但明显优于季节性，4月增值税减税落地导致居民端直接受惠，1-4月个人所得税收入同比下降30.9%，财政盘活存量力度上升和财政支出转移也形成了部分居民收入。企业存款本月下降1738亿元，弱于季节性，本月企业短贷和中长期贷款双双走弱，导致派生的存款也相应下降。财政存款4 月增加5347 亿元，低于去年同期的7184亿，4月减税落地以及地方债发行放缓导致财政收入减少。

三、社融如期回落，一般贷款融资需求走弱明显拖累社融

4月份新口径社融仅1.36万亿元，大幅不及预期，且比去年同期大幅减少了4171亿元，社融余额同比增速从上月10.69%回落至10.4%。在地方债发行较快的情况下，一般贷款需求大幅走弱是社融不及预期和去年同期的主要原因。

正如我们此前一再强调的，之前社融靓丽的数据主要来自于人为冲贷款，前面投放较快意味后续可能放缓，表内外票据同比多增是一季度贷款和社融同比上升的主要因素，而在四月份来看仍旧如此，表内外票据余额同比增速仍旧处于25.9%的历史高位。

分项来看，社融口径下人民币贷款仅8733亿元，扣除票据的一般贷款同比大幅减少了4105亿元，环比减少了高达11747亿元，是拖累社融的主要原因，且4月票据冲贷款的特征仍然明显。

表外票据环比回落1722亿元，表内票据则环比增加896亿元，票据加快转表内贴现，这个特征往往是贷款需求不足、银行冲贷款规模的表现。

非标融资也小幅放缓，信托贷款、委托贷款融资环比小幅下降，三项非标融资合计环比下降了2250亿元；虽然非标今年监管有所放松，但在其他融资渠道畅通的情况下，非标融资需求被贷款和债券融资所分流。

4月地方债专项融资也有所放缓，融资仅1679亿元，环比下降853亿元，或由于4月利率上升过快的原因。为此财政部部署了加快发行地方政府债券的有关工作安排，考虑到5月份地方债到期量较小，预计5月地方债净增量将是全年最高的一个月份，或有阶段性地方债供给冲击。

总体来看，4月份的社融数据初步印证了我们一直以来的判断，一季度的社融数据改善更多是贷款投放节奏问题而不是融资需求改善。融资需求依然偏弱，贷款和非标等广谱利率持续回落，可以看出更多是供给端的增加带来的实体经济的融资供需关系改善。

后续来看，社融需求预计会逐步回落。一季度的人为冲贷款后续难以持续；地方债的前置发行确实会在上半年支撑社融和财政支出，但进入下半年，地方债发行将开始减少，重新拖累社融增长；非标的融资需求被分流，预计全年来看非标也难以转正。