从总体上看，银行调整的节奏各有差异。在我们的调研中，在近期同业链条监管强化的态势下，各银行已呈现出不一致的行为：虽然有些银行同业负债占比较高，自营的确有一些委外的赎回，但总体上，其自营和理财部门都比较从容，并没有大动作。有一家大行资管部门表示，目前委外赎回是根据业绩所做的正常调整，今年因为策略更为多元，委外量可能还是会增长。另一方面，有的银行也证实，确有小银行因为调整监管指标而进行相应的赎回。还有一家大行也赎回了部分委外，但该大行赎回委外的原因并不明确，并没有太多的压力。银行调整的节奏各有差异，可能主要是由于部分规则界定仍有待于监管的明确，才能进行实质性调整。当然，这还与监管的检查口径和处罚力度在各地区和各银行可能存在差异有关。
基于银行调整的节奏差异及分化，监管给出的时间长度及对存量业务消化的思路综合分析，监管构成的冲击应更为分散、平均化。特别是对一些比较复杂且难以处理的业务，监管更可能采取以“新老划断”、存量到期不续等方式去杠杆。总体上看，各银行不同的同业存单和同业理财陆续到期的情况显示，其资产调整压力将较为平均，可以降低发生流动性危机的风险。
因此，与2013年相比，本轮监管带来的调整影响更可能呈现缓慢释放的拉长效应，或可参考2010年银信合作监管的历史经验。
在2008年底至2009年初，国家开始采取一系列积极的财政政策和宽松的货币政策。在天量信贷发生后，2010年国家开始了宏观调控，以总量控制信贷，地方融资平台、房地产行业、“两高一剩”领域都成了限制信贷投放的领域，但银行也开始通过信托途径将信贷资产从表内转到表外，突破监管信贷限制，降低资本消耗和拨备压力，扩大了信贷资产的投放空间，突破了监管的投向，并获取了更高的收益。这种业务发展乱象，既规避了监管和提升了金融体系的风险，又扰乱了宏观调控和货币政策的效力。在2008年-2011年期间，监管部门针对“银信合作”业务进行了集中整治，也下发多条文件，包括83号文（2008）、113号文（2009）、111号文（2009）、72号（2010）、102号（2010）、7号文（2011）和148号文（2011），三令五申，对此问题进行整改。
根据当时的监管要求，原来开展银信合作将表内信贷资产出表的那部分资产（表外资产）都需将转入表内，并相应地计提拨备和占用资本。其中，7号文（2011）要求，在2011年底前，将银信理财合作业务的表外资产转入表内，各商业银行应当在2011年1月31日前向银监会或其省级派出机构报送资产转表计划；148号文（2011）要求，银信理财合作贷款余额应当按照每季至少25%的比例予以压缩，2011年以内到期的可自然到期，不再按季度计入风险资产和计提拨备，对2012年以后到期的，从2011年起按每季度25%计入风险资产和计提拨备。在这样的监管驱动下，在2010年7月末，银信合作业务存量突破2.08万亿元；在2010年末，银信合作规模下降为1.66万亿元。从2010年年末开始，银信合作产品余额占比已从高点显著下降。
就报送计划、压缩资产的节奏等对比来看，与目前的监管有一定的相似之处。同时，根据对银信合作的监管要求，大量银信业务出表的类信贷资产必须回表，这对银行的资本金将形成较大的压力。在资本充足率要求难以满足的情况下，银行就会缩减其表内资产配置规模，抛售和调整相应的资产，这将对市场流动性及债市产生一定的压力。
从当时的实际市场表现来看，监管的确在前期一段时间内带来了资金利率和债券市场的波动。2010年末，经济尚未呈现下降趋势，国债收益率特别是短期国债收益率却有所上升。到了后期，尽管银信合作监管效应仍在消解过程中，但由于2011年下半年经济出现下行趋势，债券收益率也出现显著下行。
这样的走势与当时的监管较为温和，去杠杆以及杠杆消解的时间较为充裕有关。首先，尽管当时的监管看起来较为严厉，但从出台的监管措施上看也没有采取一刀切的方式，而是逐步按季、按比例进行压缩和计提占用，从而有效控制了业务余额及相应的风险，避免了触发恶性的流动性风险事件。在缓慢消解杠杆的监管下，银信合作余额占比呈现持续下降的态势，银信合作余额占比从2010年中的64.02%高点到2013年年中已下降到20%左右。因此，“去杆杠”过程花了整整3年时间，所以当年监管所带来的市场冲击与影响较为温和。
上述回顾与分析，对本轮监管涉及“去杠杆”的持续时间较长可能有一定的启发。本轮检查将经历较长的时间，会受到经济基本面等其他因素变化的影响，债市波动也可能受此影响。“去杠杆”序幕刚刚拉开，目前宏观经济数据向好，债券收益率存在向上的压力。但从未来趋势看，严监管与宏观经济走势之间存在动态的博弈。如果下半年经济数据存在下行的压力，债市的调整压力将明显减轻，债市的支撑也将显著得到加强。
（3）同业负债杠杆出清，资金将回归到国有大型银行。
在同业负债的杠杆清理后，其本质是大量资金不再以同业存单或同业理财的形式存在，源头的负债资金回归各处。
由于收益率较高和风险较低，今年以来同业存单受到了不少投资者的追捧，导致同业存单的持有人结构也发生了一些变化。截至2015年5月，在同业存单的持有人结构中，国有银行占比为40.17%，股份行占比为15.39%，信用社、城市商业银行和政策性银行占比分别为第三、第四和第五位，这个结构在一段时间内基本稳定。截至2016年3月末，在同业存单的持有人结构中，理财等非法人机构为最大投资者，占比40.40%；证券公司占比升至12.24%，为同业存单的第二大投资者；国有银行、商业银行、城市商业银行、股份制银行和政策性银行的占比分别为11.04%、9.18%、8.46%、8.29%和8.12%。同业存单持有人结构的变化，对应了同业存单、委外及同业理财之间的套利。
如果没有同业存单、委外及同业理财之间的套利，同业存单的投资者主要来自于国有银行和股份行。因此，从本质上说，中小银行发行同业存单加杠杆，就是将大型银行的负债（大银行的同业负债占比少，大部分是一般存款）转变为自身的同业负债，从而扩大了自身的同业负债规模和整体规模。当上述过程发生逆转，即同业负债消解时，本质上将缩减对应的同业负债规模，使得大量空转链条中的同业存单和同业理财消失了，最后同业负债的资金又回归到国有大型银行。
因此，我们认为，同业负债杠杆出清后，同业负债萎缩是否带来资产萎缩，关键要看货币总量。
在同业负债杠杆出清的过程中，委外、同业理财等可能需要先行卖出相应的资产。但是，当同业负债杠杆出清后，资金本质上要回归本源。不管链条中产生了多少同业存单和同业理财，如果最终需要对应债券，那么这笔同业负债就是一笔债券。只是前期由于嵌套导致成本提高，使同业负债加了更多的杠杆和期限错配。在同业负债出清后，当前的委外和理财运用的杠杆风险也降低了。回归本源后，资金运用杠杆可能稍有降低。因此，只要总量货币不收缩，资产端的潜在需求量其实基本一致，在同业存单萎缩后产生的资产空缺，也会寻找其他方向的资产去弥补。因而，在货币总量不萎缩的情况下，对债券资产的需求可能反而会上升，同业存单量价齐跌，资金很可能会转投债券。另外，货币总量是收还是放，与经济基本面变化密切相关。总体来看，债券资产需求是回归基本面。同时，解除了较长的空转套利链条后，将消除层层叠加的成本，有利于降低达到最终资产成本，这对债市来说也是一件好事。（上海证券报）