目前内地零售贷款的重点转向小微贷款。预计2013年整体贷款增速较2012年变化趋势和行业整体一致。到去年11月，小微贷款（贷款规模500万元以下，平均贷款100万元左右）增量700亿至800亿元（人民币，下同），按揭贷款仅增长5%（大约增加162亿元）。小微业务采用信贷工厂模式，前端支行营销，收集客户资讯后，传递到分行审批中心，未来审批中心会放到总行。招商银行（3968）零售客户基础雄厚，目前尚无客户资源瓶颈，但未来增长态势将逐步更多依靠新客户的开拓。贷款利率平均上浮幅度30%左右，目前小微贷款主要为抵押贷款。 小微贷3年内占比45% 招行在资产端结构的调整力度有所加快，这削弱了其以按揭为主导的传统零售银行的特质。由于按揭业务的低风险特征，市场对按揭业务的估值高于小微业务，这在一定程度上降低了市场对招行的估值定位。公司希望3年内小微贷款达到零售贷款的45%以上（去年6月末民生小微贷款占到零售贷款的65%）。从长期看，我们认为，由于中国居民部门的杠杆率仍有较大提升空间，同时招行在负债端已经形成了相对稳固的市场地位，以公司大股东的经营风格，招行在小微贷款达到零售贷款45%以上目标之后，继续大幅提高长期目标占比的可能性不大，招行零售业务长期的主流构成应该仍是按揭和消费贷款，招行零售业务中低风险的特点虽然有所削弱，但无根本改变。 4季度净息差有好转 4季度NIM（净息差）环比3季度有所好转，主要是因为除了小微贷款保持快速增长，同业资产也有所压缩。2013年同业资产的结构可能会有所调整。 由于不良率相对经济周期有一定滞后性，且目前经济回升力度并不强劲，4季度不良率环比延续小幅上升趋势。从结构上看，制造类不良上升幅度接近整体不良升幅，钢贸、航运、光伏上升幅度大一些。在经济弱复苏背景下，我们预计2013年不良率仍有小幅上行风险。 贷款结构上，按揭贷款的新增量较小，整体下浮幅度小。中国仍处于城镇化推进阶段，房地产业步入稳定增长阶段，招行目前房地产开发贷款占比较低，也在探讨是否可能适当提高。 公司业务结构的转型在稳健中有所加快。预计2013年中间业务增长保持相对平稳。目前2013年动态市盈率（PE）和市账率（PB）分别为8.50和1.43倍，维持长线买入评级和19.66港元（昨收市18.36港元）的目标价。（和讯）